钟伟（北京师范大学金融研究中心主任）

　　股市在本质上是不可预测的，根源在于企业的成长性、政策的摇摆性和经济的周期性都难以预测。因此，这个小文讨论的A股有否第三次牛市，大致仅属于猜测而非预测。只宜姑妄视之，一笑而过。

　　中国A股的第一次牛市，是从2005年2季度到2007年3季度，其特点是指数从不足1000点大涨逾6000点，整整上涨了6倍有余！

　　何以致之？

　　此次牛市的经济基础扎实。1998-2003年，中国国有企业经历了艰难的转型，较为典型是国企脱困攻坚战。2001-2005年，中国银行(3.660, 0.04,1.10%)体系也有了脱胎换骨的变化，较为典型的是国有银行“只许成功、不许失败”的改制上市。因此大致可判定，股市在牛市之前，无论实体经济还是金融体系，都有了较为充分的风险释放和市场化重塑的持续深度改革。

　　何以持之？

　　迅猛上涨的牛市持续了9个季度，其中的主旋律可能是两条，一是中国工业化进入中后期，企业规模迅速做强做大；二是中国城市化进入前中期，金融体系因工业化及城市化加速膨胀并获得超额利润。两者叠加，使得资源类企业和银行股等在这轮牛市中获得了巨大的持续估值优势。

　　也许可以说，第一次牛市始于较为彻底的市场化改革，是在经济高速增长期和投资者高度乐观期的驱动下，造就的整体高估值牛市，或可形容为整体牛，指数牛。如中石油当年上市奇观一样，这种牛市已无法重现。

　　中国A股的第二次牛市，是从2013年第2季度到2015年第3季度，其特点是指数从不足2000点上涨逾5000点，涨逾2.5倍。但创业板和中小板的涨幅更大，煤炭钢铁水泥有色等传统行业受到冷落。

　　何以致之？

　　这次牛市的背景是，人们意识到了依赖外需不可持续，经常账户顺占GDP的比率已持续偏高。人们也意识到重化工业化走到了后期，中国庞大的制造业产能已难以继续迅速扩张，甚至大银行也受到质疑。人们意识到财政货币强刺激的难以为继。或者说速度型规模型增长开始受阻了。同时，十八届三中全会的纲领性文件点燃了人们对高质量增长和高水平开放的憧憬。

　　可以说，一场未竞全功的创新尝试造就了第二次牛市，其得以持续大致可归结为结构牛叠加杠杆牛这两点。